Jócskán megnőtt az étvágy a nemzetközi kötvénykibocsátásra

A cégek megszüntetésére irányuló eljárások számának növekedése nagyban magyarázható az eredetileg a Covid időszakban bevezetett gazdaságvédelmi intézkedések, hitel- és végrehajtási moratóriumok fokozatos kivezetésével, ami sok esetben az adott vállalkozás végét is jelentette. A Csődtörvény jelenleg mennyire alkalmas kiemelt státuszú vállalatok felszámolási eljárásának hatékony megvalósítására? Hogyan lehetne a komplexebb társaságokat és cégcsoportokat eredeményesebben felszámolni, mint most?

Hegedűs Levente: Az általunk kezelt felszámolási ügyek alapján úgy látjuk, hogy a Csődtörvénynek valóban vannak bizonyos hiányosságai, amelyet az is jelez, hogy az utóbbi idők rendkívüli rendeletalkotása is számos ponton érintette a Csődtörvény rendelkezéseit. A megindult felszámolási eljárások közül kiemelendő a Dunaferrhez kapcsolódó felszámolás, amelynél az eljárás sajátossága, hogy több fontos lépéséhez a különleges jogrend alatt hozott kormányrendeletek kötődnek. Önmagában már az eljárás megindítására is egyedi módon, egy rendkívüli rendelet következményeképp, a felszámolás elrendelésének bíróság általi elbírálása nélkül került sor. Lényeges azonban kiemelni, hogy a kormányrendeletek által bevezetett szabályok nem jelentik a Csődtörvény általános módosítását, azok kizárólag a veszélyhelyzet ideje alatt, speciális helyzetekben és eljárásokban alkalmazandók. 

Andrékó Csilla: Fontos lenne, hogy a Csődtörvényben is megjelenjenek azok a megoldások, amelyek hatékonyabbá teszik a komplexebb társaságok fizetésképtelenségi eljárásait. Az angolszász fizetésképtelenségi jogban ismert gyakorlat az ún. „pre-pack”, azaz az előre csomagolt értékesítés, amelynek az a lényege, hogy a társaság operatív részét a vállalkozás folytatását feltételezve értékesítik. A veszélyhelyzeti jogalkotás keretében is több hasonló célú jogintézményt vezettek be, mint például, hogy a felszámolás alatt álló adós „működő” legjobb vagyontárgyait egy újonnan létrehozott cégre ruházzák át, majd ezt a céget értékesítik.

Ez a Dunaferr szempontjából azért is fontos új szabály, mert habár a Csődtörvény egyébként a stratégiailag kiemelt jelentőségűnek minősített gazdálkodó szervezetek esetén lehetővé tenné az adós vagyona működő üzemként történő értékesítését, de ez a Dunaferr-re nem vonatkozna, mivel a Dunaferrt nem minősítették stratégiailag kiemelt jelentőségű gazdálkodó szervezetnek.

Ferenczi Kristóf: A gazdasági élet valamennyi szereplője, de különösen a hitelezők és a felszámolásra került társaságok eszközeit megvásárolni szándékozó cégek érdeke azt kívánja, hogy

felszámolások esetén minél működőképesebb és átláthatóbb értékesítési megoldások legyenek elérhetők.

A módosítás keretében hatékonyabb keretrendszert lehetne biztosítani a nagyobb vállalatok operatív részének gördülékeny értékesítéséhez az új befektetők és tulajdonosok részére. Szükséges lenne a jelenlegi szabályok olyan szempontú átgondolása is, ami által nagyobb transzparenciát és hitelezői kontrollt lehetne biztosítani.

2022. júliusa óta Magyarországon is lehetővé vált a szerkezetátalakítási eljárás lefolytatása, amely lényegében egy fizetésképtelenséget megelőző eljárás. Milyen gyakran kezdeményezik a bevezetése óta?

A. Cs.: Mivel csak 1 éve van lehetőség hazánkban ilyen eljárásokat lefolytatni, ezért még nem túl gyakori, ugyanakkor egyre többször találkozunk ezekkel az eljárásokkal, és számos banki kapcsolatunk számol be arról, hogy egyes fizetésképtelenségi problémákkal küzdő ügyfeleik ehhez a megoldáshoz folyamodtak. 

H. L.: Az eljárás célja, hogy szerkezetátalakítási szakértő bevonásával és a hitelezők segítségével egy olyan restrukturálási tervet dolgozzanak ki, amellyel helyreállíthatják a vállalat gazdasági helyzetét és így elkerülhetik a fizetésképtelenséget.

A csődeljárással, illetve a felszámolási eljárással ellentétben ez az eljárás nem minden esetben nyilvános, így a vállalatnak nagyobb diszkrécióra van lehetősége.

A csődeljárástól és a felszámolási eljárástól eltérően, a szerkezetátalakítási szakértő kiválasztásában is nagyobb szerep jut a cégeknek. A szerkezetátalakítási eljárásnak két formáját különböztethetjük meg: a nyilvános szerkezetátalakítási eljárást, amelyben egy minden hitelezőre kiterjedő moratórium kerül bevezetésre, és ugyanúgy megjelenik a Cégközlönyben, mint egy csőd- vagy felszámolási eljárás; emellett lehetőség van olyan szerkezetátalakítás megindítására is, amelyben a moratórium csak bizonyos, meghatározott hitelezők körére terjed ki, az ilyen eljárás nem nyilvános.

Meglátásunk szerint az utóbbi, korlátozott hatályú szerkezetátalakítási eljárás a gyakoribb, ugyanis az eljárás egyik előnye, hogy a nyilvánosság kizárásával lehet lefolytatni. Emiatt viszont nincsenek nyilvánosan elérhető információk az ilyen eljárások részleteivel, az eljárást kezdeményező vállalatokkal kapcsolatban. 

Az elmúlt időszak gazdasági nehézségei révén sajnos megtapasztalhattuk, hogy milyen gyorsan fizetésképtelen helyzetbe kerülhetnek a vállalkozások. Magyarország és az EU is kiemelten foglalkozik a fizetésképtelenségi eljárások átalakításával. Önök szerint hova kellene először nyúlni, hogyan lehetne eredményesebbé tenni a Csődtörvényt?

H. L.: Az Európai Unió célul tűzte ki, hogy a fizetésképtelenségi eljárások eredményesebbé tétele érdekében a nemzeti jogrendszerek további harmonizációja szükséges. Ennek érdekében az Európai Bizottság az asztalra tett egy új fizetésképtelenségi irányelv javaslatot, amely szabályozná és harmonizálná az ügyletek felszámolási eljárásban való megtámadásának keretrendszerét, új szabályokat javasol a mikrovállalkozások felszámolása kapcsán, valamint a pre-pack értékesítések tekintetében, és egységesítené a hitelezői választmányokkal kapcsolatos rendelkezéseket is. 

Mindazonáltal a javaslatcsomagnak a jelenlegi magyar szabályozásra nézve - annak elfogadása esetén -, valószínűleg az a rendelkezése jelentené a legnagyobb érdemi változást, amely szerint a társaság vezető tisztségviselői kötelesek lennének felszámolási eljárást indítani legkésőbb három hónappal azt követően, hogy tudomást szereztek (vagy tudniuk kellett volna) arról, hogy a társaság fizetésképtelenné vált. Ez jelentős fordulat lenne, hiszen jelenleg nincs ilyen közvetlen jogszabályi kötelezettség a vezető tisztségviselőkön, így a cégek menedzsmentjére jelentős felelősség hárulna, különösen olyan helyzetben, amikor a gazdaság váratlanul sokkhatás alá kerül.

Az egyedi gazdasági körülmények egyre több nagyvállalatot sarkallnak arra, hogy a nemzetközi tőkepiacokról vonjanak be jelentősen olcsóbb forrásokat euró és/vagy dollár alapú kötvények kibocsátásával, illetve kötvényprogramok felállításával. Mekkora az átrendeződés, illetve az étvágy a nemzetközi kötvénykibocsátások irányába?

H. L.: Tapasztalataink szerint az elmúlt években tapasztalható volt egy érdemi elmozdulás a banki finanszírozástól a tőkepiacok felé Magyarországon. Leggyakrabban pénzügyi intézmények lépnek be a hazai, illetve a nemzetközi kötvénypiacra, hogy forrást vonjanak be az üzleti tevékenységükhöz.

Ezen jelentősebb kibocsátások és kötvényprogramok jellemzően nemzetközi befektetési bankok szervezésében, nemzetközi tanácsadói kör közreműködésével és nemzetközi befektetői kör jegyzésével valósulnak meg.

A. Cs.: Az irodánk tanácsadásával megvalósult ügyeket alapul véve elmondható, hogy egy kötvényprogram felállítása és megújítása komoly mozgásteret és rugalmasságot biztosít a kibocsátók számára ahhoz, hogy a rohamosan változó tőkepiaci körülményekre gyorsan tudjanak reagálni, és a megfelelő piaci körülmények bekövetkezése esetén rövid időn belül el tudják indítani az adott kibocsátást. Ebben az esetben ugyanis a kötvénykibocsátás alapjául szolgáló keretrendszer és dokumentáció már lényegében készen áll. Erre jó példa az OTP Bank 5 milliárd eurós, rendszeresen megújított kötvényprogramja és a program alapján az elmúlt években megvalósított kötvénykibocsátások. Emellett a hetekben az MBH Bank Nyrt. is felállította a saját, 1,5 milliárd eurós kötvényprogjamját, és az alapján megvalósította első 350 millió euró értékű kötvénykibocsátását is. Kiemelnék még egy másik trendet is, amit az általunk elvégzett ügyekből látunk, vagyis hogy a tőkepiacon továbbra is komoly az érdeklődés a zöldkötvények iránt. Ha csak a nemzetközi példákat nézzük, a Bank of China Magyarországi Fióktelepe 300 millió dollár értékű zöldkötvény-kibocsátását, és az OTP Bank Nyrt. 400 millió euró összegű zöldkötvény-kibocsátását érdemes kiemelni az elmúlt időszakból.

F. K.: A pénzügyi szektor szereplőin túl azt látjuk, hogy azok a cégek tudnak igazán sikeresek lenni, amelyek hosszútávú működési történettel és robosztus pénzügyi eredménnyel tudnak egy kibocsátás mögé állni, így energiacégek, gyártással foglalkozó vagy ingatlancégek egyaránt előfordulnak a kibocsátók között. 

Mi a zöld kötvény?
A zöld kötvényekkel környezet-, illetve klímavédelmi előnyökkel járó beruházásokat finanszíroznak. A zöld kötvényekre vonatkozó nemzetközi sztenderdek alapján a zöld kötvényekből származó források kizárólag e sztenderdek kritériumrendszerének megfelelő, új vagy meglévő zöld projektek részbeni vagy teljes finanszírozására vagy refinanszírozására használhatók fel.

A kínálati oldalról a zöld kötvények kibocsátói a hagyományos kötvényekhez képest alacsonyabb hozamot – azaz alacsonyabb tőkeköltséget – várnak, viszont sokkal szélesebb befektetői körhöz tudnak eljutni. A befektetők miért hajlandóak feláldozni a magasabb hozamot?

F. K.: A finanszírozott zöld projektek pozitív hatással vannak a fenntartható és alacsony szén-dioxid-kibocsátású fejlődésre. Ezáltal csökkentik az operációs kockázatukat és egyúttal a kötvény végső nemteljesítésének kockázatát is. Másrészről pedig számos tőkealap preferálja a zöld kötvényeket, hiszen a befektetőik részéről támasztott elvárás, hogy a tőkéjük zöld projektekbe kerüljön elhelyezésre, így sok esetben feláldozzák a magasabb hozamot a zöld kötvényekbe való befektetés érdekében. A fentiek mentén a globális kötvénypiacokon megfigyelhető egy bizonyos negatív prémium, ún. „greenium”. 

H. L.: A hazai zöldkötvény-kibocsátás különösen a Növekedés Kötvényprogram (NKP) ideje alatt volt kiemelkedő, annak lezárultával és a háború kitörésével egyidejűleg a piac meglehetősen kiszáradt, és az idén nem is lehetünk túlságosan optimisták. Mindazonáltal a nemzetközi tőkepiaci kilátások kedvezőbbek.

A. Cs.: Globális szinten 2022-ben érezhető volt egy megtorpanás a zöld kötvények kibocsátása kapcsán, amely részben betudható a 2022-re jellemző magas kamatkörnyezetnek, és a bizonytalanságokat hozó világpolitikai eseményeknek is. Jól látható az ún. „greenwashing”-gal kapcsolatos piaci félelmek erősödése is, és ezek mentén a jogszabályi és szabályozói követelmények szigorodása szintén befolyásolhatta a kibocsátások volumenét. Mindazonáltal 2023 elejére egy jelentős visszarendeződés látszik a korábbi növekvő trendekben, hiszen 2023 első negyedévében rekordméretű, 163,9 milliárd dollár összértékű zöldkötvény-kibocsátás volt globális szinten, amely majdnem 20 milliárd dollárral haladta meg a 2021-es rekordév legerősebb utolsó negyedévét is. 

Mi az a „greenwashing” vagy zöldre mosás?
Greenwashing-nak vagy zöldre mosásnak nevezzük a vállalkozások olyan marketing- vagy PR stratégiáját, amely az adott vállalkozást környezetbarátnak, a környezetvédelemért felelősséget vállalónak tünteti fel, miközben a tényleges működésében nem mutathatók ki érdemi lépések e célok elérése érdekében.

A kriptodevizákat szemmel láthatóan nehezen tudta integrálni a szabályozói környezet, és ennek megfelelően jelenleg még mindig klasszikusan szabályozatlannak, illetve jelentősen alulszabályozottnak számít. Milyen irányba várhatóak változások ezen a területen?

F. K.: A kriptoeszközök használata és a mögöttük álló technológia nagyon ígéretesnek, de egyben kockázatosnak is mondható, hiszen gyakran hiányoznak a megfelelő felelősségi, garanciális és kárviselési szabályok, amelyek visszaélés esetén védenék a befektetők érdekeit. Az Európai Unióban új jogszabályokra volt szükség e jelentős kockázatok elleni védelem megerősítésére, így született meg a világ első kriptodeviza piacot átfogóan szabályozó jogszabálycsomaga (az ún. MiCA), amelynek célja a kriptoeszközök által jelentett számos kockázat kezelése. Várhatóan 2024-ben fog törvény keretében a hazai szabályozásban is megjelenni. 

Tőzsdére lépett a Budapesti Értéktőzsde
Idén júniusában a Budapesti Értéktőzsde újraalapításának 33. évfordulóján belépett a BÉT Standard kategóriájába, és megkezdődött a Budapesti Értéktőzsde Nyrt. részvényeinek nyilvános kereskedése. A tőzsdére lépést a Concorde Értékpapír Zrt., az ERSTE Befektetési Zrt., az OTP Bank Nyrt. és a PwC Magyarország támogatta tanácsadóként, a tőzsdei bevezetés kapcsán jogi tanácsadóként a Kinstellar Ügyvédi iroda járt el.

Fotók: Mónus Márton/Portfolio

A cikk megjelenését a Kinstellar támogatta.