Külső gazdasági környezet
2005 első negyedéve az előző év szerves folytatásaként a nagy gazdasági övezetek átalakulási folyamatáról szólt.
Az Egyesült Államokban a jegybank szerepét betöltő FED Nyíltpiaci Bizottsága (FOMC) folyamatos kamatemelésekkel igyekszik az inflációt kézben tartani. Európában a hasonló funkciót betöltő ECB-re is egyre nagyobb nyomás nehezedik, hogy kövesse az amerikai példát.
Közben a Távol-Keleten az előző éveket meghaladó gazdasági növekedés szintén a kamatok emelése irányába hat, mivel a nyersanyagok és energiahordozók iránt növekvő kereslet az egész világon érezteti inflációgerjesztő hatását.
Tehát alapvetően a fenntartható gazdasági növekedés és az inflációs nyomás határozza meg a világ vezető országaiban a kamatszinteket, ezen keresztül pedig ezen országok valutáinak keresztárfolyamát. A tavalyi - nagy kilengések melletti - igazodási folyamat az idén már csillapodni látszik, a dollár árfolyama valamivel kiegyensúlyozottabb az euróhoz és a japán yenhez viszonyítva. A keresztárfolyamok alakulásának azért van különlegesen nagy jelentősége, mert a nemzetközi tőkeallokációs folyamatokat a jövőben egyre nagyobb súllyal határozzák meg.
Ennek jelei, hogy a feltörekvő piacokon kialakuló mozgások jelentősen függnek az Egyesült Államokban kialakuló kötvényhozamoktól. Ma már megfigyelhető, hogy a növekvő amerikai kamatszintek haza vonzzák a külföldi befektetéseket, így akár jelentős tőkekivonásra is sor kerülhet térségünkben.
Mi határozza meg a kamatszintek alakulását? Egyrészt a már említett távol-keleti dinamikus gazdasági növekedés, másrészt - ez előbbitől nem független - befektetői kockázatvállalási hajlandóság. 2004-ben fokozatosan emelkedett a kockázatvállalási hajlandóság, ennek következtében a feltörekvő piacokon rég látott növekedést tapasztalhattunk. Miután a FED 2,75 százalékra emelte irányadó kamatát, valamint a 10 éves államkötvények hozama jelentősen emelkedett, a kockázati felár jelentősen mérséklődött. Ez okozza a befektetések átcsoportosítását a fejlett piacokra, nagy kilengéseket - jellemzően gyengülést - okozva a feltörekvő piacokon.
Ezek a tendenciák ma még csak kezdeti fázisukban vannak, jelentős tőkekivonásra, nagyobb megingásra még nem került sor, de egyre inkább nő ezen negatív tendenciáknak a valószínűsége.
Hazai gazdaság
A fent vázolt környezetben a hazai gazdaság sem függetlenítheti magát, különösen azért, mert nyitott, export orientált gazdaság lévén a hazai piacon azonnal érezhetőek a nemzetközi befektetői hangulat változásai.
Ennek megfelelően 2005 első negyedévében megtört a forint erősödése, az állampapír hozamok csökkenése, valamint a tőzsdei részvényárak szárnyalása. Ennek oka elsősorban a már említett nemzetközi tőkeallokációs folyamatban keresendő, de nem szabad elfeledkezni arról sem, hogy a hazai döntéshozók, a fiskális és monetáris politika irányítói is hatnak a piaci folyamatokra.
Ezen a téren nem lehetünk optimisták, hiszen a tavalyi - többször kiigazított - költségvetés hiányterve nem teljesült teljes egészében. A 2005-ös tervszámok teljesülése sem látszik biztosítottnak, már az első negyedév adatai is ezt mutatják. A kormány és a Pénzügyminisztérium továbbra sem elkötelezett a szigorú költségvetés mellett, mivel már most a 2006-os választások határozzák meg döntéseik jelentős részét.
Közben - bár kibővült az MNB Monetáris Tanácsa - a jegybank továbbra sem támogatja konzisztensen a kormány gazdaságpolitikáját. Az utóbbi időben a piaci elemzők egyre többször figyelmeztetnek, hogy ma már nem piackövető magatartást folytat az MNB, hanem a piaci szereplők bábként mozgathatják a jegybankot. Így döntéseinek hatása erősen csökkent, ezzel természetesen működésének hatékonysága is romlott.
Tehát a nemzetközi folyamatokban számunkra kedvezőtlen tendenciákat a hazai gazdasági helyzet is erősíti, így ma már egyre nagyobb a veszélye a forint hirtelen és nagyarányú gyengülésének, az állampapír hozamok nagy ingadozásának, a részvényárak volatilis alakulásának.
Összefoglalva, a hazai befektetések kockázata emelkedik, miközben az elérhető hozamok jelentősen csökkennek.
Állampapírpiac
Az állampapírok piacán az utóbbi időben tapasztalható megtorpanás nem okozott jelentősebb károkat a hazai befektetőknek, hiszen jelentős hozamemelkedés még nem következett be.
Jellemzően változott az előző években megszokott befektetői magatartás a külföldiek részéről. Egyre nő a súlya a forintpiaci közvetlen - spekulatív - befektetéseknek, a devizapiaci pozíciók mögött viszont állampapírokat helyeznek el. Így a korábbiaknál kisebb a korreláció a forint árfolyam és az állampapír piaci hozamok között, de továbbra is megfigyelhető egy jelentős együtt mozgás.
A befektetői magatartás ilyen változása azt eredményezi, hogy a forint pozíciók felszámolása nem jelenti automatikusan az állampapírok eladását is, hiszen a korábbi - magas hozam mellett vásárolt - kötvények még mindig jelentős nyereséget hozhatnak külföldi befektetőiknek.
A hozamgörbe természetesen nem párhuzamosan tolódott el a teljes lejárati intervallumon, hanem hosszú idő óta az 5 éves szegmensig vízszintes, csak aztán mutat csökkenő képet. A jövőben is megmaradhat ez a trend, sőt - átmenetileg - emelkedő hozamgörbe sem elképzelhetetlen. A mai helyzetben rövid lejárati idejű kötvények tartását látjuk célravezetőnek.
Részvénypiac
A részvények esetében szintén a már sokat emlegetett nemzetközi tőkeallokációs folyamatok játszották - és játsszák - a fő szerepet az árak alakulása tekintetében.
A részvénypiacon jelentős korrekció történt a negyedév második felében. Természetesen a fundamentumok nem változtak viharos gyorsasággal, de az elmúlt időszak áremelkedései (2005-ben átlagosan 25%-os növekedés) természetes nyereség realizálást indukált.
Az egyedi részvények esetében nem történt jelentős változás. Az OTP és a MOL mint regionális szinten is meghatározó társaságok 2004-ben is a várakozásokat felülmúló eredményekről számoltak be. Ennek természetesen árfelhajtó hatása volt, de az kockázatviselési hajlandóság általános növekedése szintén pozitívan hatott.
A gyógyszerrészvények esetében is örvendetes emelkedést láthattunk, hiszen az elmúlt évben a gyógyszertámogatási rendszer előnytelen átalakítása és a gyógyszer árstop ellenére is jó eredményeket produkált mind az Egis, mind a Richter.
2005 első negyedévében még a Matáv is emelkedést tudott felmutatni, annak ellenére, hogy továbbra sem javultak a növekedési kilátások, sem a szektorban, sem a hazai távközlés vezető társasága esetében.
A vegyipari szektor részvényei is kiugró emelkedést mutattak, hiszen az általános jó hangulat mellett a vételi érdeklődést tovább fokozta, hogy a vegyipari ciklus felszálló ágban van.
Ezek után a piac egészére kiterjedő - rendkívül erős - korrekciós szakasz következett. Mint említettük az egyedi részvényeket vizsgálva azt mondhatjuk, hogy a piac - szokás szerint - túlreagálta az egyébként jó híreket, a jó társasági eredményeket.
Ezt a korrekciós szakaszt a továbbiakban erősítheti az, hogy a kockázatvállalási hajlandóság csökkenni kezd, a befektetők egyre inkább a fejlett piacok kötvénypiacai irányába fordulnak.
Vagyonkezelés
A vagyonkezelés területén a 2005-ös év első negyedében jelentős változások nem történtek, legalábbis ami a befektetési politikát illeti. Ez azt jelenti, hogy továbbra is hosszú távú szemléletben, biztonságra törekedve gyarapítottuk Ügyfeleink vagyonát.
Ami a gyakorlati lépéseket illeti azt mondhatjuk, hogy:
Az időzítésről azt mondhatjuk, hogy kiválóan sikerült, hiszen a részvények eladása jellemzően 18.000-18.400 pontos BUX szintnél valósult meg. Az ezek után következő részvény piaci korrekció igazolta döntésünk helyességét.
Közben az ingatlan alap továbbra is a tőle megszokott jó teljesítményt hozza, így az átcsoportosított befektetések kiemelkedő hozamokat biztosítanak befektetőinknek.
A 2005-ös év további részében várakozásaink szerint folytatódik a korrekció a forint, a kötvény és a részvény piacon is, de ez a folyamat még nem zárult le.
Számításaink szerint később, a második negyedév elején-közepén lehet a korrekció mélypontja. Ekkor lehetőségünk nyílik arra, hogy emeljük a részvénykitettséget és növeljük a kötvény portfólió lejárati idejét.
(X)
2005 első negyedéve az előző év szerves folytatásaként a nagy gazdasági övezetek átalakulási folyamatáról szólt.
Az Egyesült Államokban a jegybank szerepét betöltő FED Nyíltpiaci Bizottsága (FOMC) folyamatos kamatemelésekkel igyekszik az inflációt kézben tartani. Európában a hasonló funkciót betöltő ECB-re is egyre nagyobb nyomás nehezedik, hogy kövesse az amerikai példát.
Közben a Távol-Keleten az előző éveket meghaladó gazdasági növekedés szintén a kamatok emelése irányába hat, mivel a nyersanyagok és energiahordozók iránt növekvő kereslet az egész világon érezteti inflációgerjesztő hatását.
Tehát alapvetően a fenntartható gazdasági növekedés és az inflációs nyomás határozza meg a világ vezető országaiban a kamatszinteket, ezen keresztül pedig ezen országok valutáinak keresztárfolyamát. A tavalyi - nagy kilengések melletti - igazodási folyamat az idén már csillapodni látszik, a dollár árfolyama valamivel kiegyensúlyozottabb az euróhoz és a japán yenhez viszonyítva. A keresztárfolyamok alakulásának azért van különlegesen nagy jelentősége, mert a nemzetközi tőkeallokációs folyamatokat a jövőben egyre nagyobb súllyal határozzák meg.
Ennek jelei, hogy a feltörekvő piacokon kialakuló mozgások jelentősen függnek az Egyesült Államokban kialakuló kötvényhozamoktól. Ma már megfigyelhető, hogy a növekvő amerikai kamatszintek haza vonzzák a külföldi befektetéseket, így akár jelentős tőkekivonásra is sor kerülhet térségünkben.
Mi határozza meg a kamatszintek alakulását? Egyrészt a már említett távol-keleti dinamikus gazdasági növekedés, másrészt - ez előbbitől nem független - befektetői kockázatvállalási hajlandóság. 2004-ben fokozatosan emelkedett a kockázatvállalási hajlandóság, ennek következtében a feltörekvő piacokon rég látott növekedést tapasztalhattunk. Miután a FED 2,75 százalékra emelte irányadó kamatát, valamint a 10 éves államkötvények hozama jelentősen emelkedett, a kockázati felár jelentősen mérséklődött. Ez okozza a befektetések átcsoportosítását a fejlett piacokra, nagy kilengéseket - jellemzően gyengülést - okozva a feltörekvő piacokon.
Ezek a tendenciák ma még csak kezdeti fázisukban vannak, jelentős tőkekivonásra, nagyobb megingásra még nem került sor, de egyre inkább nő ezen negatív tendenciáknak a valószínűsége.
Hazai gazdaság
A fent vázolt környezetben a hazai gazdaság sem függetlenítheti magát, különösen azért, mert nyitott, export orientált gazdaság lévén a hazai piacon azonnal érezhetőek a nemzetközi befektetői hangulat változásai.
Ennek megfelelően 2005 első negyedévében megtört a forint erősödése, az állampapír hozamok csökkenése, valamint a tőzsdei részvényárak szárnyalása. Ennek oka elsősorban a már említett nemzetközi tőkeallokációs folyamatban keresendő, de nem szabad elfeledkezni arról sem, hogy a hazai döntéshozók, a fiskális és monetáris politika irányítói is hatnak a piaci folyamatokra.
Ezen a téren nem lehetünk optimisták, hiszen a tavalyi - többször kiigazított - költségvetés hiányterve nem teljesült teljes egészében. A 2005-ös tervszámok teljesülése sem látszik biztosítottnak, már az első negyedév adatai is ezt mutatják. A kormány és a Pénzügyminisztérium továbbra sem elkötelezett a szigorú költségvetés mellett, mivel már most a 2006-os választások határozzák meg döntéseik jelentős részét.
Közben - bár kibővült az MNB Monetáris Tanácsa - a jegybank továbbra sem támogatja konzisztensen a kormány gazdaságpolitikáját. Az utóbbi időben a piaci elemzők egyre többször figyelmeztetnek, hogy ma már nem piackövető magatartást folytat az MNB, hanem a piaci szereplők bábként mozgathatják a jegybankot. Így döntéseinek hatása erősen csökkent, ezzel természetesen működésének hatékonysága is romlott.
Tehát a nemzetközi folyamatokban számunkra kedvezőtlen tendenciákat a hazai gazdasági helyzet is erősíti, így ma már egyre nagyobb a veszélye a forint hirtelen és nagyarányú gyengülésének, az állampapír hozamok nagy ingadozásának, a részvényárak volatilis alakulásának.
Összefoglalva, a hazai befektetések kockázata emelkedik, miközben az elérhető hozamok jelentősen csökkennek.
Állampapírpiac
Az állampapírok piacán az utóbbi időben tapasztalható megtorpanás nem okozott jelentősebb károkat a hazai befektetőknek, hiszen jelentős hozamemelkedés még nem következett be.
Jellemzően változott az előző években megszokott befektetői magatartás a külföldiek részéről. Egyre nő a súlya a forintpiaci közvetlen - spekulatív - befektetéseknek, a devizapiaci pozíciók mögött viszont állampapírokat helyeznek el. Így a korábbiaknál kisebb a korreláció a forint árfolyam és az állampapír piaci hozamok között, de továbbra is megfigyelhető egy jelentős együtt mozgás.
A befektetői magatartás ilyen változása azt eredményezi, hogy a forint pozíciók felszámolása nem jelenti automatikusan az állampapírok eladását is, hiszen a korábbi - magas hozam mellett vásárolt - kötvények még mindig jelentős nyereséget hozhatnak külföldi befektetőiknek.
A hozamgörbe természetesen nem párhuzamosan tolódott el a teljes lejárati intervallumon, hanem hosszú idő óta az 5 éves szegmensig vízszintes, csak aztán mutat csökkenő képet. A jövőben is megmaradhat ez a trend, sőt - átmenetileg - emelkedő hozamgörbe sem elképzelhetetlen. A mai helyzetben rövid lejárati idejű kötvények tartását látjuk célravezetőnek.
Részvénypiac
A részvények esetében szintén a már sokat emlegetett nemzetközi tőkeallokációs folyamatok játszották - és játsszák - a fő szerepet az árak alakulása tekintetében.
A részvénypiacon jelentős korrekció történt a negyedév második felében. Természetesen a fundamentumok nem változtak viharos gyorsasággal, de az elmúlt időszak áremelkedései (2005-ben átlagosan 25%-os növekedés) természetes nyereség realizálást indukált.
Az egyedi részvények esetében nem történt jelentős változás. Az OTP és a MOL mint regionális szinten is meghatározó társaságok 2004-ben is a várakozásokat felülmúló eredményekről számoltak be. Ennek természetesen árfelhajtó hatása volt, de az kockázatviselési hajlandóság általános növekedése szintén pozitívan hatott.
A gyógyszerrészvények esetében is örvendetes emelkedést láthattunk, hiszen az elmúlt évben a gyógyszertámogatási rendszer előnytelen átalakítása és a gyógyszer árstop ellenére is jó eredményeket produkált mind az Egis, mind a Richter.
2005 első negyedévében még a Matáv is emelkedést tudott felmutatni, annak ellenére, hogy továbbra sem javultak a növekedési kilátások, sem a szektorban, sem a hazai távközlés vezető társasága esetében.
A vegyipari szektor részvényei is kiugró emelkedést mutattak, hiszen az általános jó hangulat mellett a vételi érdeklődést tovább fokozta, hogy a vegyipari ciklus felszálló ágban van.
Ezek után a piac egészére kiterjedő - rendkívül erős - korrekciós szakasz következett. Mint említettük az egyedi részvényeket vizsgálva azt mondhatjuk, hogy a piac - szokás szerint - túlreagálta az egyébként jó híreket, a jó társasági eredményeket.
Ezt a korrekciós szakaszt a továbbiakban erősítheti az, hogy a kockázatvállalási hajlandóság csökkenni kezd, a befektetők egyre inkább a fejlett piacok kötvénypiacai irányába fordulnak.
Vagyonkezelés
A vagyonkezelés területén a 2005-ös év első negyedében jelentős változások nem történtek, legalábbis ami a befektetési politikát illeti. Ez azt jelenti, hogy továbbra is hosszú távú szemléletben, biztonságra törekedve gyarapítottuk Ügyfeleink vagyonát.
Ami a gyakorlati lépéseket illeti azt mondhatjuk, hogy:
- a kötvény portfólióban csökkentettük - gyakorlatilag nulla szintre - a vállalati és jelzálog típusú befektetéseket, miközben továbbra is rövid lejáratú állampapír pozíciókat tartottunk
- a részvények esetében a minimális szintre vittük le a kitettséget, ami - kategóriától függően - a nulla kitettséget is jelentheti
- ajánlásunkra, hogy csökkentsük a részvényállományt, szép számmal történtek kategóriák közti átsorolások, ami lehetővé tette az eddigi kockázatosabb osztályban kezelt vagyonok tekintetében a teljes részvény portfólió eladását és cseréjét a jól teljesítő Raiffeisen Ingatlan Alapra.
Az időzítésről azt mondhatjuk, hogy kiválóan sikerült, hiszen a részvények eladása jellemzően 18.000-18.400 pontos BUX szintnél valósult meg. Az ezek után következő részvény piaci korrekció igazolta döntésünk helyességét.
Közben az ingatlan alap továbbra is a tőle megszokott jó teljesítményt hozza, így az átcsoportosított befektetések kiemelkedő hozamokat biztosítanak befektetőinknek.
A 2005-ös év további részében várakozásaink szerint folytatódik a korrekció a forint, a kötvény és a részvény piacon is, de ez a folyamat még nem zárult le.
Számításaink szerint később, a második negyedév elején-közepén lehet a korrekció mélypontja. Ekkor lehetőségünk nyílik arra, hogy emeljük a részvénykitettséget és növeljük a kötvény portfólió lejárati idejét.
(X)
