Csaknem fél éve nyúlik az ügy.
Öt hónappal ezelőtt, tavaly november 17-én jelentette be a kormány, hogy mégis igénybe venné az Európai Bizottság és a Nemzetközi Valutaalap (a továbbiakban EU/IMF) pénzügyi segítségét, pontosabban a kommunikáció szerint egy elővigyázatossági jellegű hitelkeretet. A 2008 őszi hitelmegállapodás gyorsaságából kiindulva, a magyar kormány megfelelő tárgyalási készsége mellett, reális forgatókönyv lett volna, hogy az újabb hitelkeretről szóló megállapodás tavaly év végére létrejön, azaz az idei évet már a "védőháló" biztonságában kezdjük. Most ott tartunk, hogy még a hitelkeretről szóló hivatalos tárgyalások lehetséges kezdési időpontja sem ismert. Miért idén január és 2014 tavasz?
Számításainkban egyrészt a fenti, ideális esetből indulunk ki, azaz már január óta rendelkezünk védőhálóval, másrészt abból, hogy az 2014 tavaszig áll rendelkezésre. Utóbbi kapcsán abból az IMF felőli jelzésből indultunk ki, hogy a hitelkeret futamidejét szeretnék a választási ciklusokhoz igazítani azért, hogy a hatalomra kerülő új kormányerővel is rögzíteni tudják a gazdaságpolitikai célokat és feltételeket.
A vitás ügyek elhúzódó rendezése miatt február közepe óta érezhetően bizonytalanabbá vált a befektetői közösség a magyar piacok irányába, a forint a 285-290 közötti zónából fokozatosan 300-ig gyengült az euróval szemben, az állampapírpiaci hozamaink pedig újra emelkedőben vannak, a hosszabb futamidejű kötvények hozama újra 9% körüli magasságban mozog.
Amint januári elemzéseinkben már rámutattunk, mérsékelten kedvezőtlen forgatókönyvek esetén valamikor a nyári hónapokban apadhatna kritikusan alacsony szintre az állam likvid forintalapú pénztartaléka, ami felvetné a sürgős EU/IMF-megállapodás kényszerét, ellenkező esetben az államcsőd lehetőségét.
Az elmúlt három hónapban azonban, kifejezetten kedvező nemzetközi befektetői környezet mellett, az Államadósság Kezelő Központ (ÁKK) a különböző futamidejű állampapír aukciókon nagyjából a tervezett mennyiséget tudta bevonni a lejáró adósságelemek és az államháztartási hiány finanszírozására. Emiatt továbbra is jó külpiaci légkört és a Magyarország irányába megmaradó befektetői türelmet feltételezve egy esetleges kritikus pénzügyi helyzet időben elvileg három hónappal későbbre, nagyjából az év végére tolódott. Ez azonban két ok miatt még a külföldi tényezőktől eltekintve (pl. spanyol helyzet) sem jelenti azt, hogy a helyzetünk érdemben javult volna:
1.) Továbbra is igaz, hogy megállapodás hiányában a magyar gazdaságpolitika iránt tartósan fennmaradhat a bizalmatlanság, ami az állampapír hozamainkat, illetve a csődkockázati árazást feltehetően fokozatosan egyre magasabbra tornászná, egyre inkább visszafogva a forintalapú és ellehetetlenítve (a fenntartható kamatszinten történő) devizaalapú állampapírpiaci forrásbevonási lehetőségeket. A piaci nyomás fokozódása egyre inkább elvezethet ahhoz a szélsőséges forgatókönyvhöz (teljes állampapírpiaci "befagyás"), ami januári elemzésünk szerint három-négy hónap alatt lenullázná az állam likvid tartalékait. Minél inkább a kedvezőtlen piaci helyzet felé haladunk tehát, annál inkább előbbre jöhet időben a kritikus állami pénzügyi helyzet.
2.) Amint az alábbi ábrán láthatjuk: a július-szeptemberi időszakban viszonylag kisebb, majd októberben és novemberben nagyobb törlesztési kötelezettségekkel néz szembe az állam (kötvények és IMF-hitel). Ezek a közelgő lejáratok egyre inkább kiválthatják a befektetők aggodalmait az állam pénzügyi helyzete, kilátásai miatt, felerősítve a fenti pontban már bemutatott kedvezőtlen piaci folyamatot.
A fenti két ok alapján az EU/IMF-megállapodás lehetséges időpontjának a szeptember végi-október eleji időszakot választottuk, az elemzés további részében ez alapján számszerűsítettük a különböző forgatókönyvek állami kamatkiadásokra gyakorolt potenciális hatását.
Először azt számszerűsítjük, hogy mekkora lehet az állam extra kamatterhe amiatt, hogy az év eleje helyett csak a harmadik negyedév végén jutunk hozzá az EU/IMF hitelkerethez. Kormányzati megszólalásokkal és a román tapasztalatokkal összhangban azt feltételezzük, hogy az állampapírpiaci hozamokra érezhető leszorító hatással járna önmagában az, hogy van egy ilyen "védőhálója" az országnak. Az ugyanis egyfajta garancia lenne a befektetők számára, hogy a gazdaságpolitika növekvő kiszámíthatóság mellett működik és csökkennének az államcsőd kockázatai is az elérhető pénztartalékok miatt.
Amint az alábbi táblázatban láthatjuk: a két forgatókönyv közötti különbség mintegy 96 milliárd forintot (havi bő tízmilliárd forintot) tenne ki. Azaz kalkulációink szerint ennyivel több kamatot kellene majd kifizetnie az államnak a január-szeptember között kibocsátott forintalapú állampapírokra annál, mint ha már január eleje óta "zsebben lenne" az EU/IMF-megállapodás.
Mindezek figyelembe vételével adódott a két forgatókönyv közötti 96 milliárd forintos kamatkiadási különbség. Fontos megjegyezni, hogy ez a kamatkiadás növekedés nem egy költségvetési évet érint, hanem a vizsgált időszakban kibocsátott összes állampapír teljes futamideje alatti kamatkiadási többletet jelenti.
